金屬市場周報
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宏觀risk on疊加供應(yīng)約束，銅價向上突破、黃金繼續(xù)回調(diào)
作者 對沖研投
2025-06-30
摘要
從市場情緒而言，上周伊以沖突進(jìn)一步平息，美國宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)仍然具有韌性，同時鮑威爾在國會聽證會上的發(fā)言暗示了條件符合也可能提前降息，市場對今年降息預(yù)期的預(yù)測達(dá)到了3次，市場整體處于RISK ON的狀態(tài)之中。風(fēng)險資產(chǎn)普遍上行，銅強(qiáng)金弱的格局較為明顯。
核心觀點(diǎn)
1、上周金價回落，銅價走強(qiáng)
貴金屬方面，上周COMEX黃金下跌2.9%，白銀下跌0.34%；滬金2510合約下跌1.5%，滬銀2508合約上漲1.48%。主要工業(yè)金屬價格中，COMEX銅、滬銅分別變動+4.86%、+2.79%。
2、短期利多疊加，銅價向上突破
從市場情緒而言，上周伊以沖突進(jìn)一步平息，美國宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)仍然具有韌性，同時鮑威爾在國會聽證會上的發(fā)言暗示了條件符合也可能提前降息，市場對今年降息預(yù)期的預(yù)測達(dá)到了3次，市場整體處于risk on的狀態(tài)之中。風(fēng)險資產(chǎn)普遍上行，尤其銅還面臨著供應(yīng)端的約束，比如有海外冶煉廠減停產(chǎn)，因此價格重心上行較為明顯。
3、黃金繼續(xù)回調(diào)
上周伊以?；饏f(xié)議生效，市場避險情緒快速降溫。此后伴隨特朗普再度施壓美聯(lián)儲，聯(lián)儲多位官員釋放鴿派信號，降息預(yù)期由此回升，美元、美債收益率再度走低。短期來看，市場風(fēng)險偏好的回升使得金價持續(xù)回落，但海外的不確定性不斷加劇使得金價再度下行的空間相對有限，中長期看黃金仍有上行的驅(qū)動，建議暫時觀望等待金價企穩(wěn)。
基本金屬市場復(fù)盤
（一）COMEX/滬銅市場觀察
上周COMEX銅價震蕩上行，錄得較為明顯漲幅。從市場情緒而言，上周伊以沖突進(jìn)一步平息，美國宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)仍然具有韌性，同時鮑威爾在國會聽證會上的發(fā)言暗示了條件符合也可能提前降息，市場對今年降息預(yù)期的預(yù)測達(dá)到了3次，市場整體處于risk on的狀態(tài)之中。風(fēng)險資產(chǎn)普遍上行，尤其銅還面臨著供應(yīng)端的約束，比如有海外冶煉廠減停產(chǎn)，因此價格重心上行較為明顯。
上周SHFE銅價跟隨外盤上行，正如我們此前指出，雖然5月、6月消費(fèi)環(huán)比有所走弱，但是整體回落幅度仍然在年度均值的范疇之中，并沒有出現(xiàn)明顯的偏離。目前即將進(jìn)入7、8月的傳統(tǒng)淡季，但是消費(fèi)、庫存的表現(xiàn)仍然具有韌性，預(yù)計(jì)滬銅將帶著低庫存進(jìn)入淡季，那么如果淡季不累庫，從月差和絕對價格而言仍然是一個易漲難跌的狀態(tài)，但是價格上漲后去庫將面臨考驗(yàn)，這決定了價格運(yùn)行的節(jié)奏。
期限結(jié)構(gòu)方面，COMEX銅價格曲線角此前向下位移，價格曲線仍然維持contango結(jié)構(gòu)。目前COMEX銅庫存的交倉仍在繼續(xù)，庫存已經(jīng)突破20萬噸，按照進(jìn)口精煉銅數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為后期美國銅庫存仍有進(jìn)一步累積的空間，在這種情況下，月差并沒有什么特別合適的策略。
上周SHFE銅價格曲線較此前向上位移，價格曲線的back結(jié)構(gòu)保持相對穩(wěn)定，近端較弱、遠(yuǎn)端較強(qiáng)。近期市場對國內(nèi)冶煉廠出口精煉銅的傳言較大，預(yù)計(jì)可能在5-8萬噸之間，我們認(rèn)為這將對國內(nèi)升水和價差結(jié)構(gòu)帶來利好，borrow策略仍然可以做一些嘗試。
持倉方面，從CFTC持倉來看，上周非商業(yè)空占比維持低位，目前空頭持倉占比回到了歷史低位區(qū)間，單從持倉來看，并沒有特別明顯的指引。
圖1：CFTC基金凈持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
（二）產(chǎn)業(yè)聚焦
上周銅精礦TC周指數(shù)為-43.49美元/干噸，較上周漲0.31美元/干噸。銅精礦現(xiàn)貨市場，整體氛圍較為平靜，Antofagasta與中國冶煉廠年中談判敲定0美元/干噸TC這一結(jié)果，凸顯了當(dāng)前銅精礦市場“礦強(qiáng)冶弱”的格局。在加工費(fèi)大幅下跌至歷史新低的嚴(yán)峻形勢下，冶煉廠面臨直接生產(chǎn)虧損的困境，雖積極采取改變用料結(jié)構(gòu)、增加粗銅用量等措施緩解生產(chǎn)壓力，并密切關(guān)注市場價格以降本增效，但整體經(jīng)營仍面臨巨大挑戰(zhàn)。貿(mào)易商方面，雖認(rèn)可當(dāng)前市場價格處于低位，但鑒于市場供需關(guān)系短期內(nèi)難以改變，對礦山招標(biāo)持謹(jǐn)慎態(tài)度，市場交易氛圍相對平穩(wěn)。
圖2：銅精礦加工費(fèi)
數(shù)據(jù)來源：SMM
現(xiàn)貨方面，周內(nèi)銅價震蕩上行，且臨近月底及半年度末，受制于資金壓力影響，同時下游加工企業(yè)新增訂單亦表現(xiàn)一般，周內(nèi)基本仍維持剛需采買為主；淡季消費(fèi)背景局面下，疊加銅價重心上抬，下游消費(fèi)難有提振。下周來看，步入7月初，料企業(yè)資金壓力釋放，同時冶煉廠集中出口，以及進(jìn)口銅清關(guān)流入量有限，市場到貨預(yù)計(jì)仍較為偏少，庫存仍有進(jìn)一步下降趨勢，因此現(xiàn)貨升水預(yù)計(jì)繼續(xù)表現(xiàn)回升；但考慮到目前銅價上破8萬關(guān)口，市場消費(fèi)承接較差，下游采購需求預(yù)計(jì)偏弱。綜上所述，下周現(xiàn)貨升水預(yù)計(jì)區(qū)間運(yùn)行于升50~升200元/噸。
圖3：滬銅升貼水
數(shù)據(jù)來源：SMM
國內(nèi)市場電解銅現(xiàn)貨庫存13.18萬噸，較19日降1.75萬噸，較23日降0.01萬噸；本周上海市場庫存環(huán)比上周繼續(xù)下降，周內(nèi)進(jìn)口銅到貨再度減少，同時國產(chǎn)貨源到貨仍較為有限，倉庫入庫量偏少，但下游企業(yè)采購需求仍較為一般，庫存因此下降幅度有限；下周來看，進(jìn)口銅難有明顯到貨增量，且冶煉廠發(fā)貨仍不多，倉庫到貨預(yù)計(jì)有限，且月初企業(yè)資金壓力釋放，采購需求有所回升，因此庫存或繼續(xù)下降。廣東市場庫存環(huán)比上周小幅下降。主因進(jìn)口虧損較大，部分冶煉企業(yè)有一定的出口動作，導(dǎo)致倉庫入庫較少；后續(xù)來看，下周市場到貨量仍不多，但需求預(yù)計(jì)難有提升，因此庫存維持小幅下降。
圖4：全球精煉銅顯性庫存（含保稅區(qū)）
數(shù)據(jù)來源：Wind
國內(nèi)各主流市場8mm精銅桿加工費(fèi)整體下調(diào)，但下調(diào)幅度相對有限；精銅桿企業(yè)成交繼續(xù)走弱，部分企業(yè)訂單降至較低位置；再生銅桿交易有所回升，貿(mào)易商建倉積極性較高；精廢桿價差、再生銅桿貼水均有所擴(kuò)大；國內(nèi)銅桿社會庫存微幅積累。精銅桿企業(yè)預(yù)計(jì)產(chǎn)出將有所回落，隨著換月進(jìn)行，加之時值年中結(jié)算期，部分精銅桿企業(yè)將進(jìn)行常規(guī)的設(shè)備維護(hù)，因此產(chǎn)出預(yù)計(jì)將有所下調(diào)。再生銅桿企業(yè)將繼續(xù)保持小幅回升的趨勢，尤其是在本周接入訂單和原料后，企業(yè)的暫時生產(chǎn)保障得以延續(xù)，因此下周生產(chǎn)預(yù)期相對樂觀一些。
圖5：精銅-廢銅價差
數(shù)據(jù)來源：SMM
貴金屬市場復(fù)盤
（一）貴金屬市場觀察
上周黃金持續(xù)回落，白銀高位震蕩，COMEX金銀于3266-3414美元/盎司、35.5-37.1美元/盎司區(qū)間內(nèi)運(yùn)行。上周伊以?；饏f(xié)議生效，市場避險情緒快速降溫。此后伴隨特朗普再度施壓美聯(lián)儲，聯(lián)儲多位官員釋放鴿派信號，降息預(yù)期由此回升，美元、美債收益率再度走低。
（二）比價與波動率
上周，白銀跌幅弱于黃金，金銀比小幅下行；金價下跌而銅價上漲，金銅比隨之下行；原油快速下跌，金油比隨之回升。
圖6：COMEX金/COMEX銀
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖7：COMEX金/LME銅
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖8：COMEX金/WTI原油
數(shù)據(jù)來源：Wind
黃金VIX持續(xù)回落，近期地緣沖突帶動的避險情緒較前期有所放緩，黃金波動率隨之下降。
圖9：黃金波動率
數(shù)據(jù)來源：Wind
近期人民幣匯率影響較前期增強(qiáng)，上周黃金內(nèi)外價差及內(nèi)外比價有所下降，白銀內(nèi)外價差及內(nèi)外比價同樣有所下降。
圖10：貴金屬內(nèi)外價差
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖11：黃金內(nèi)外比價
數(shù)據(jù)來源：Wind
（三）庫存與持倉
庫存方面，上周COMEX黃金庫存為3705萬盎司，環(huán)比減少約53萬盎司，COMEX白銀庫存約為49909萬盎司，環(huán)比增加約362萬盎司；SHFE黃金庫存約為18.2噸，環(huán)比增加約0.07噸，SHFE白銀庫存約為1296噸，環(huán)比增加約65噸。
圖12：COMEX貴金屬庫存
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖13：SHFE貴金屬庫存
數(shù)據(jù)來源：Wind
持倉方面，SPDR黃金ETF持倉環(huán)比增加4.6噸至955噸，SLV白銀ETF持倉環(huán)比增加116噸至14866噸；上周COMEX黃金非商業(yè)總持倉為31.7萬手，其中非商業(yè)多頭持倉減少4509手至25.6萬手，空頭持倉增加1135手至6.1萬手；非商業(yè)多頭持倉占優(yōu)，比例較上周下降至59%附近，非商業(yè)空頭持倉占比上升至14%左右。
圖14：COMEX黃金持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖15：COMEX黃金持倉占比
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖16：COMEX白銀持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖17：COMEX白銀持倉占比
數(shù)據(jù)來源：Wind
市場前瞻
雖然5月、6月消費(fèi)環(huán)比有所走弱，但是整體回落幅度仍然在年度均值的范疇之中，并沒有出現(xiàn)明顯的偏離。目前即將進(jìn)入7、8月的傳統(tǒng)淡季，但是消費(fèi)、庫存的表現(xiàn)仍然具有韌性，預(yù)計(jì)滬銅將帶著低庫存進(jìn)入淡季，那么如果淡季不累庫，從月差和絕對價格而言仍然是一個易漲難跌的狀態(tài)，但是價格上漲后去庫將面臨考驗(yàn)，這決定了價格運(yùn)行的節(jié)奏。
短期來看，市場風(fēng)險偏好的回升使得金價持續(xù)回落，但海外的不確定性不斷加劇使得金價再度下行的空間相對有限，中長期看黃金仍有上行的驅(qū)動，建議暫時觀望等待金價企穩(wěn)。
關(guān)注及風(fēng)險提示
PMI、職位空缺、非農(nóng)數(shù)據(jù)、關(guān)稅政策、降息路徑變化。
免責(zé)聲明
所有意見表達(dá)反映了作者的判斷，可能會有所變更，且并不代表芝商所或其附屬公司的觀點(diǎn)。內(nèi)容作為一般市場綜述而提供，不應(yīng)被視為投資建議。信息從據(jù)信為可靠的來源獲取，但我們并不保證內(nèi)容是準(zhǔn)確或完整的。我們不保證提到的任何走勢將會繼續(xù)或預(yù)測將會發(fā)生。交易期貨合約和商品期權(quán)涉及重大損失風(fēng)險，因而并不適合所有投資者。投資者應(yīng)結(jié)合自己的財務(wù)狀況認(rèn)真考慮該等投資的固有風(fēng)險。過往業(yè)績并不預(yù)示將來結(jié)果。本內(nèi)容不得被解釋為是買賣或招攬買賣任何衍生品或參與任何特定交易策略的推薦或要約。如果在任何司法轄區(qū)發(fā)布或傳播本內(nèi)容會導(dǎo)致違反任何適用的法律法規(guī)，那么，本內(nèi)容并不針對或意圖向在該司法轄區(qū)的任何人發(fā)布或傳播。
標(biāo)簽： 金屬期貨及期權(quán) 銅期貨 金屬
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