金屬市場周報(bào)
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不確定性加劇，貴金屬反彈、銅地區(qū)間價(jià)差再次擴(kuò)大
作者 對沖研投
2025-05-26
摘要
上周整體缺乏宏觀數(shù)據(jù)的顯著指引，市場情緒表現(xiàn)也較為謹(jǐn)慎。不過周中特朗普一度重新強(qiáng)調(diào)對歐盟的關(guān)稅稅率應(yīng)該有50%，此番言論使得市場陷入短期的RISK OFF情緒之中，黃金顯著反彈，銅價(jià)回落的幅度并不深。隨后市場可能更加擔(dān)憂對于銅增加25%的關(guān)稅稅率，導(dǎo)致COMEX銅價(jià)顯著上漲，地區(qū)之間的價(jià)差再次擴(kuò)大。
核心觀點(diǎn)
1、上周金銅顯著走強(qiáng)
貴金屬方面，上周COMEX黃金上漲4.75%，白銀上漲3.73%；滬金2508合約上漲3.76%，滬銀2508合約上漲2%。主要工業(yè)金屬價(jià)格中，COMEX銅、滬銅分別變動(dòng)+5.96%、-0.45%。
2、關(guān)稅擔(dān)憂重燃，價(jià)差再度拉大
上周銅價(jià)整體仍然缺乏顯著驅(qū)動(dòng)，周內(nèi)大部分時(shí)間橫盤震蕩為主，缺乏宏觀數(shù)據(jù)的顯著指引，市場情緒表現(xiàn)也較為謹(jǐn)慎。周中特朗普一度重新強(qiáng)調(diào)對歐盟的關(guān)稅稅率應(yīng)該有50%，此番言論使得市場陷入短期的risk off情緒之中，但是銅價(jià)回落的幅度并不深。隨后市場可能更加擔(dān)憂對于銅增加25%的關(guān)稅稅率，導(dǎo)致COMEX銅價(jià)顯著上漲，地區(qū)之間的價(jià)差再次擴(kuò)大。
3、不確定性加劇，貴金屬價(jià)格反彈
上周海外市場不確定性較前期再次增強(qiáng)，主要因美債信用危機(jī)引發(fā)市場擔(dān)憂，同時(shí)特朗普再度提及關(guān)稅問題，威脅對歐盟商品直接征收50%關(guān)稅引發(fā)歐盟強(qiáng)烈反對，市場避險(xiǎn)情緒由此回升，貴金屬價(jià)格隨之反彈。中長期來說黃金的上行趨勢并未改變，海外不確定性持續(xù)疊加美元的信用邏輯依然支撐金價(jià)走強(qiáng)，關(guān)注海外潛在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
基本金屬市場復(fù)盤
（一）COMEX/滬銅市場觀察
上周COMEX銅價(jià)震蕩偏強(qiáng)，上周銅價(jià)整體仍然缺乏顯著驅(qū)動(dòng)，周內(nèi)大部分時(shí)間橫盤震蕩為主，缺乏宏觀數(shù)據(jù)的顯著指引，市場情緒表現(xiàn)也較為謹(jǐn)慎。周中特朗普一度重新強(qiáng)調(diào)對歐盟的關(guān)稅稅率應(yīng)該有50%，此番言論使得市場陷入短期的risk off情緒之中，但是銅價(jià)回落的幅度并不深。隨后市場可能更加擔(dān)憂對于銅增加25%的關(guān)稅稅率，導(dǎo)致COMEX銅價(jià)顯著上漲，地區(qū)之間的價(jià)差再次擴(kuò)大。
上周SHFE銅價(jià)震蕩整理，同樣沒有明顯的方向性選擇。目前國內(nèi)的一些利多因素也已經(jīng)被近期的價(jià)格運(yùn)行消化，無論是前期的降準(zhǔn)降息，還是4月出口數(shù)據(jù)保持韌性，抑或是貿(mào)易談判的進(jìn)展，都沒有讓市場變得持續(xù)亢奮。市場對后續(xù)宏觀的走弱還是有比較大的擔(dān)憂，不過我們也很難在近期就看到明顯的下跌，即便有利空因素也需要時(shí)間來進(jìn)一步發(fā)酵。
期限結(jié)構(gòu)方面，COMEX銅價(jià)格曲線角此前向下位移，價(jià)格曲線仍然維持contango結(jié)構(gòu)。目前COMEX銅庫存已經(jīng)開始持續(xù)交倉，庫存逼近20萬噸，按照進(jìn)口精煉銅數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為后期美國銅庫存仍有進(jìn)一步累積的空間，在這種情況下，月差并沒有什么特別合適的策略。
上周SHFE銅價(jià)格曲線較此前向上位移，價(jià)格曲線的back結(jié)構(gòu)已經(jīng)有所收斂，主要在于近期國內(nèi)精煉銅社會(huì)庫存有所累積，并且出庫等指標(biāo)也明顯走弱，4月份國內(nèi)精煉銅消費(fèi)爆表很難在接下來兩個(gè)月維持。不過我們?nèi)匀徽J(rèn)為月差的borrow策略仍然是理想的策略，后續(xù)可以選擇較遠(yuǎn)月合約逢低繼續(xù)borrow。
持倉方面，從CFTC持倉來看，上周非商業(yè)空占比維持低位，目前空頭持倉占比回到了歷史中位數(shù)區(qū)間，單從持倉來看，并沒有特別明顯的指引。
圖1：CFTC基金凈持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
（二）產(chǎn)業(yè)聚焦
上周銅精礦TC周指數(shù)為-43.70美元/干噸，較上周跌0.08美元/干噸。銅精礦現(xiàn)貨市場活躍度較低，銅精礦現(xiàn)貨市場較為冷清，現(xiàn)貨市場TC成交有限，TC小幅下降。BHP針對冶煉廠7月船期，作價(jià)期M+3貨物，截標(biāo)價(jià)格為-45美元/干噸，較上次截標(biāo)價(jià)格-44美元/干噸有小幅下降。近期市場成交有限，市場整體交易氛圍較為平靜，市場參與者主要關(guān)注安托的半年談判。BHP的價(jià)格將會(huì)影響近期的現(xiàn)貨TC價(jià)格，但是銅精礦TC價(jià)格短期內(nèi)預(yù)計(jì)將保持企穩(wěn)態(tài)勢。冶煉廠成本壓力限制了價(jià)格進(jìn)一步下行空間。
圖2：銅精礦加工費(fèi)
數(shù)據(jù)來源：SMM
現(xiàn)貨方面，周內(nèi)銅價(jià)仍維持高位震蕩運(yùn)行，但部分時(shí)間隨著絕對價(jià)格下移，下游新增訂單有所增加，同時(shí)現(xiàn)貨升水高位走跌明顯，下游入市采購補(bǔ)庫情緒表現(xiàn)提振，整體消費(fèi)相對有所回升，但市場謹(jǐn)慎觀望情緒仍存。臨近端午節(jié)假，下游企業(yè)預(yù)計(jì)存在一定備貨需求，但考慮到臨近月底，消費(fèi)雖有所回升，但增加空間或相對不多，然短期隨著低價(jià)貨源消化完畢，同時(shí)主流品牌流通貨源仍相對較少，部分持貨商仍存在一定惜售情緒，因此下周升水重心預(yù)計(jì)上抬，整體或區(qū)間運(yùn)行于升150~300元/噸。
圖3：滬銅升貼水
數(shù)據(jù)來源：SMM
國內(nèi)市場電解銅現(xiàn)貨庫存13.57萬噸，較15日增0.80萬噸，較19日增0.18萬噸；上海市場庫存環(huán)比上周繼續(xù)表現(xiàn)增加，由于周內(nèi)進(jìn)口銅清關(guān)流入量相對前期有所增加，同時(shí)銅價(jià)高位震蕩，下游企業(yè)部分時(shí)間采購情緒稍顯謹(jǐn)慎，市場倉庫出庫量一般；下周來看，周內(nèi)仍有進(jìn)口銅到貨流入，但國內(nèi)貨源仍相對較少，且節(jié)假下游備貨情緒或有所顯現(xiàn)，消費(fèi)預(yù)計(jì)表現(xiàn)回升，庫存仍有望重新下降。
圖4：全球精煉銅顯性庫存（含保稅區(qū)）
數(shù)據(jù)來源：Wind
國內(nèi)各主流市場8mm精銅桿加工費(fèi)回落明顯，多數(shù)市場下跌幅度超過200元/噸；精銅桿企業(yè)訂單表現(xiàn)略有回升，部分企業(yè)在周內(nèi)進(jìn)行檢修；再生銅桿生產(chǎn)未見明顯改善，市場現(xiàn)貨交易為主；精廢桿價(jià)差、再生銅桿貼水均有收窄；國內(nèi)銅桿社會(huì)庫存幾乎持平。由于近期新增訂單的減少，精銅桿企業(yè)的生產(chǎn)活躍度有所降低，不過隨著下周檢修的陸續(xù)結(jié)束，市場的產(chǎn)出有階段性恢復(fù)的趨勢，但依然要注意目前訂單減弱后，市場企業(yè)會(huì)在月末假期擇機(jī)檢修。再生銅桿產(chǎn)銷均處于偏低的狀態(tài)，現(xiàn)貨供應(yīng)和前期訂單的交付是主要關(guān)鍵點(diǎn)，需要注意后續(xù)行業(yè)調(diào)整的趨勢對未來企業(yè)生產(chǎn)的影響。
圖5：精銅-廢銅價(jià)差
數(shù)據(jù)來源：SMM
貴金屬市場復(fù)盤
（一）貴金屬市場觀察
上周貴金屬顯著反彈，COMEX金銀于3207-3367美元/盎司、32.2-33.9美元/盎司區(qū)間內(nèi)運(yùn)行。上周海外市場不確定性較前期再次增強(qiáng)，主要因美債信用危機(jī)引發(fā)市場擔(dān)憂，同時(shí)特朗普再度提及關(guān)稅問題，威脅對歐盟商品直接征收50%關(guān)稅引發(fā)歐盟強(qiáng)烈反對，市場避險(xiǎn)情緒由此回升，貴金屬價(jià)格隨之反彈。
（二）比價(jià)與波動(dòng)率
上周，黃金漲幅強(qiáng)于白銀，金銀比震蕩上行；銅價(jià)震蕩而黃金上漲，金銅比震蕩上行；原油小幅回落，金油比顯著上行。
圖6：COMEX金/COMEX銀
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖7：COMEX金/LME銅
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖8：COMEX金/WTI原油
數(shù)據(jù)來源：Wind
黃金VIX小幅反彈，特朗普重新強(qiáng)調(diào)關(guān)稅問題，避險(xiǎn)情緒隨之回升，黃金波動(dòng)率有所上行。
圖9：黃金波動(dòng)率
數(shù)據(jù)來源：Wind
近期人民幣匯率影響較前期增強(qiáng)，上周黃金內(nèi)外價(jià)差及內(nèi)外比價(jià)有所回升，白銀內(nèi)外價(jià)差及比價(jià)同樣有所回升。
圖10：貴金屬內(nèi)外價(jià)差
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖11：黃金內(nèi)外比價(jià)
數(shù)據(jù)來源：Wind
（三）庫存與持倉
庫存方面，上周COMEX黃金庫存為3879萬盎司，環(huán)比減少約13萬盎司，COMEX白銀庫存約為49669萬盎司，環(huán)比減少約547萬盎司；SHFE黃金庫存約為17.2噸，環(huán)比基本持平，SHFE白銀庫存約為961噸，環(huán)比增加約74噸。
圖12：COMEX貴金屬庫存
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖13：SHFE貴金屬庫存
數(shù)據(jù)來源：Wind
持倉方面，SPDR黃金ETF持倉環(huán)比增加3.7噸至922噸，SLV白銀ETF持倉環(huán)比增加303噸至14218噸；上周COMEX黃金非商業(yè)總持倉為31.2萬手，其中非商業(yè)多頭持倉減少129手至23.8萬手，空頭持倉減少2901手至7.4萬手；非商業(yè)多頭持倉占優(yōu)，比例較上周下降至53%附近，非商業(yè)空頭持倉占比下降至16.5%左右。
圖14：COMEX黃金持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖15：COMEX黃金持倉占比
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖16：COMEX白銀持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖17：COMEX白銀持倉占比
數(shù)據(jù)來源：Wind
市場前瞻
目前國內(nèi)的一些利多因素也已經(jīng)被近期的價(jià)格運(yùn)行消化，無論是前期的降準(zhǔn)降息，還是4月出口數(shù)據(jù)保持韌性，抑或是貿(mào)易談判的進(jìn)展，都沒有讓市場變得持續(xù)亢奮。市場對后續(xù)宏觀的走弱還是有比較大的擔(dān)憂，不過我們也很難在近期就看到明顯的下跌，即便有利空因素也需要時(shí)間來進(jìn)一步發(fā)酵。
中長期來說黃金的上行趨勢并未改變，海外不確定性持續(xù)疊加美元的信用邏輯依然支撐金價(jià)走強(qiáng)，關(guān)注海外潛在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
關(guān)注及風(fēng)險(xiǎn)提示
初請失業(yè)金人數(shù)、核心PCE、通脹預(yù)期、關(guān)稅政策、降息路徑變化。
免責(zé)聲明
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標(biāo)簽： 金屬期貨及期權(quán) 銅期貨 金屬
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