金屬市場周報(bào)
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特朗普關(guān)稅預(yù)期擾動銅市，避險(xiǎn)需求再推黃金破紀(jì)錄
作者 對沖研投
2025-03-31
摘要
上周市場對關(guān)稅的交易迎來又一波小高峰，市場消息稱特朗普可能在幾周之內(nèi)公布對銅的關(guān)稅政策，使得美銅創(chuàng)出新高，同時(shí)海外部分冶煉廠生產(chǎn)出現(xiàn)擾動，也對價(jià)格形成了短期驅(qū)動。不過周后期宏觀數(shù)據(jù)對銅價(jià)開始承壓，美國PCE超預(yù)期，長期通脹預(yù)期抬升，對經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期形成了較大壓力，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著RISK OFF，金銅價(jià)格出現(xiàn)顯著分化。
核心觀點(diǎn)
1、上周黃金再創(chuàng)新高，銅價(jià)沖高回落
貴金屬方面，上周COMEX黃金上漲2.05%，白銀上漲3.85%；滬金2506合約上漲2.24%，滬銀2506合約上漲3.72%。主要工業(yè)金屬價(jià)格中，COMEX銅、滬銅分別變動+0.08%、-0.2%。
2、關(guān)稅交易高峰疊加宏觀情緒承壓
上周市場對關(guān)稅的交易迎來又一波小高峰，市場消息說特朗普可能在幾周之內(nèi)公布對銅的關(guān)稅政策，使得美銅創(chuàng)出新高，同時(shí)海外部分冶煉廠生產(chǎn)出現(xiàn)擾動，也對價(jià)格形成了短期驅(qū)動。不過周后期宏觀數(shù)據(jù)對銅價(jià)開始承壓，美國PCE超預(yù)期，長期通脹預(yù)期抬升，對經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期形成了較大壓力，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著risk off，銅價(jià)也承壓回落。
3、貿(mào)易沖突推升金價(jià)新高
上周特朗普宣布對進(jìn)口汽車加征25%關(guān)稅，同時(shí)臨近4月2日特朗普加征對等關(guān)稅時(shí)點(diǎn)，市場加劇擔(dān)憂關(guān)稅及更多不確定性政策，避險(xiǎn)需求推升金價(jià)再度創(chuàng)下歷史新高。貿(mào)易沖突影響下黃金仍處于避險(xiǎn)交易中，在下周對等關(guān)稅公布后，金價(jià)整體或?qū)_高回落，但回調(diào)幅度相對有限，黃金仍處于上行通道中。
基本金屬市場復(fù)盤
（一）COMEX/滬銅市場觀察
上周COMEX銅價(jià)創(chuàng)出新高后有所回落。上周市場對關(guān)稅的交易迎來又一波小高峰，市場消息說特朗普可能在幾周之內(nèi)公布對銅的關(guān)稅政策，使得美銅創(chuàng)出新高，同時(shí)海外部分冶煉廠生產(chǎn)出現(xiàn)擾動，也對價(jià)格形成了短期驅(qū)動。不過周后期宏觀數(shù)據(jù)對銅價(jià)開始承壓，美國PCE超預(yù)期，長期通脹預(yù)期抬升，對經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期形成了較大壓力，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著risk off，銅價(jià)也承壓回落。
上周SHFE銅價(jià)震蕩回落，83000元噸上方壓力較大。據(jù)了解價(jià)格上漲至高位后，下游采購積極性明顯降低，去庫速度也明顯放緩?；仡櫣?jié)后消費(fèi)情況，其實(shí)無法驅(qū)動價(jià)格有較大幅度的上漲，滬銅的上漲更多還是因?yàn)槊楞~關(guān)稅激勵(lì)所帶來的被動跟漲，因此后續(xù)關(guān)稅問題究竟如何落地可能是影響國內(nèi)銅價(jià)的關(guān)鍵因素。另外，即便在途貨物基本都能進(jìn)入美國，但是國內(nèi)是否會有明顯短缺，仍然需要邊走邊看，因此等回落買入或更好。
期限結(jié)構(gòu)方面，COMEX銅價(jià)格曲線角此前向上位移，價(jià)格曲線仍然維持contango結(jié)構(gòu)。上周COMEX庫存重新開始去化，不過現(xiàn)在庫存整體都在9-10萬噸的相對高位區(qū)間。由于此前COMEX價(jià)格與其他地區(qū)價(jià)差明顯拉開，后續(xù)交倉的壓力可能不小，因此COMEX的月差可能不會有太好的表現(xiàn)。
上周SHFE銅價(jià)格曲線較此前向下位移，價(jià)格曲線的back結(jié)構(gòu)有所收斂，充分說明了高銅價(jià)對下游采購的抑制作用，庫存去化的斜率也明顯放緩。當(dāng)前社會庫存仍然處于歷史同期高位，滬銅遠(yuǎn)月的back結(jié)構(gòu)更多是市場處于對后續(xù)基本面的預(yù)期的搶跑，有所波折也非常正常。目前來看，我們?nèi)匀徽J(rèn)為今年月差會有較好的表現(xiàn)，但是真正走出來可能得等到二季度后。
持倉方面，從CFTC持倉來看，上周非商業(yè)多頭占比繼續(xù)增加，目前多頭持倉占比回到了歷史低位區(qū)間，但是這種時(shí)候往往也需要注意反轉(zhuǎn)的可能性。
圖1：CFTC基金凈持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
（二）產(chǎn)業(yè)聚焦
上周銅精礦-23.38美元/干噸，較上周跌3.1美元/干噸。近期現(xiàn)貨銅精礦TC整體市場價(jià)格普遍展現(xiàn)出疲軟走勢，市場交易情緒不佳，成交量萎縮，且成交價(jià)格區(qū)間不斷走低。價(jià)格水平的多樣性和較大差異，某礦山quellaveco/collahausi25年招標(biāo)，-50截標(biāo)。市場上有船期5月QP：M+1/M+4的銅精礦TC以-26成交，近期銅精礦市場價(jià)格呈現(xiàn)弱勢運(yùn)行態(tài)勢，市場活躍度較低。雖然新礦開采和新項(xiàng)目投產(chǎn)將為市場帶來新的供應(yīng)，但是低迷的加工費(fèi)仍使大部分市場參與者仍處于觀望狀態(tài)。
圖2：銅精礦加工費(fèi)
數(shù)據(jù)來源：SMM
現(xiàn)貨方面，周內(nèi)銅價(jià)先揚(yáng)后抑，部分時(shí)間漲跌幅相對較大，下游畏高情緒仍存；同時(shí)臨近月底，部分企業(yè)受制于資金壓力等因素影響，日內(nèi)謹(jǐn)慎剛需采購為主。整體高銅價(jià)背景下，市場消費(fèi)難有明顯起色，表現(xiàn)較為一般。隨著進(jìn)入交割月，且短期銅價(jià)高位回落，疊加臨近清明小長假，下游企業(yè)亦有節(jié)前備貨需求，消費(fèi)仍有回升空間，同時(shí)市場到貨有限，主流可交單品牌貨源稍顯不多，因此料持貨商挺價(jià)惜售情緒仍存，現(xiàn)貨升水預(yù)計(jì)區(qū)間運(yùn)行于貼20~升50元/噸。
圖3：滬銅升貼水
數(shù)據(jù)來源：SMM
國內(nèi)市場電解銅現(xiàn)貨庫存33.46萬噸，較20日降0.88萬噸，較24日降0.19萬噸；本周上海市場環(huán)比上周庫存繼續(xù)下降，但幅度仍相對不多；一方面周內(nèi)銅價(jià)重心繼續(xù)表現(xiàn)上移，加之臨近月底，市場消費(fèi)難有起色；另一方面，市場不論國產(chǎn)以及進(jìn)口貨源到貨依舊偏少，倉庫入庫有限；本周來看，由于市場到貨依舊不多，且月初下游接貨需求仍有增加空間，因此本周庫存預(yù)計(jì)仍將表現(xiàn)去庫。
圖4：全球精煉銅顯性庫存（含保稅區(qū)）
數(shù)據(jù)來源：Wind
國內(nèi)各主流市場8mm精銅桿加工費(fèi)多數(shù)小幅上調(diào)，華南市場價(jià)格則有所下滑；精銅桿企業(yè)訂單環(huán)比回升，市場中小企業(yè)成品有所積累；再生銅桿產(chǎn)銷壓力依然明顯，市場矛盾點(diǎn)依然存在；精廢桿價(jià)差、再生銅桿貼水明顯收窄。目前價(jià)格起伏較大，對于市場交易的影響十分明顯，精銅桿端部分中小企業(yè)的庫存開始出現(xiàn)積累，且企業(yè)訂單和提貨表現(xiàn)不一，部分企業(yè)的生產(chǎn)開始影響，加之清明假期臨近，部分企業(yè)選擇在假期前后進(jìn)行設(shè)備維護(hù)，因此后續(xù)兩周的精銅桿企業(yè)生產(chǎn)或有影響。再生銅桿的提貨表現(xiàn)和原料補(bǔ)充是市場的主要影響因素，加之銅陽極目前更具優(yōu)勢，因此短期再生銅桿的產(chǎn)銷均有限制。
圖5：精銅-廢銅價(jià)差
數(shù)據(jù)來源：SMM
貴金屬市場復(fù)盤
（一）貴金屬市場觀察
上周金價(jià)再創(chuàng)新高，COMEX金銀于3036-3124美元/盎司、33.3-35.5美元/盎司區(qū)間內(nèi)運(yùn)行。上周特朗普宣布對進(jìn)口汽車加征25%關(guān)稅，同時(shí)臨近4月2日特朗普加征對等關(guān)稅時(shí)點(diǎn)，市場加劇擔(dān)憂關(guān)稅及更多不確定性政策，避險(xiǎn)需求推升金價(jià)再度創(chuàng)下歷史新高。
（二）比價(jià)與波動率
上周，白銀漲幅強(qiáng)于黃金，金銀比震蕩下行；金價(jià)上漲而銅價(jià)下跌，金銅比震蕩上行；原油小幅回升，金油比窄幅震蕩。
圖6：COMEX金/COMEX銀
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖7：COMEX金/LME銅
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖8：COMEX金/WTI原油
數(shù)據(jù)來源：Wind
黃金VIX處于低位，近期市場風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，黃金波動率相對偏弱運(yùn)行。
圖9：黃金波動率
數(shù)據(jù)來源：Wind
近期人民幣匯率影響較前期增強(qiáng)，上周金銀內(nèi)外價(jià)差有所回升，金銀內(nèi)外比價(jià)同樣有所回升。
圖10：貴金屬內(nèi)外價(jià)差
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖11：黃金內(nèi)外比價(jià)
數(shù)據(jù)來源：Wind
（三）庫存與持倉
庫存方面，上周COMEX黃金庫存為4335萬盎司，環(huán)比增加約146萬盎司，COMEX白銀庫存約為47242萬盎司，環(huán)比增加約1433萬盎司；SHFE黃金庫存約為15.7噸，環(huán)比基本持平，SHFE白銀庫存約為1155噸，環(huán)比減少約47噸。
圖12：COMEX貴金屬庫存
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖13：SHFE貴金屬庫存
數(shù)據(jù)來源：Wind
持倉方面，SPDR黃金ETF持倉環(huán)比增加1.4噸至932噸，SLV白銀ETF持倉環(huán)比增加221噸至13945噸；上周COMEX黃金非商業(yè)總持倉為38.3萬手，其中非商業(yè)多頭持倉減少5082手至31.7萬手，空頭持倉增加3054手至6.7萬手；非商業(yè)多頭持倉占優(yōu)，比例較上周上升至62%附近，非商業(yè)空頭持倉占比上升至13%左右。
圖14：COMEX黃金持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖15：COMEX黃金持倉占比
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖16：COMEX白銀持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖17：COMEX白銀持倉占比
數(shù)據(jù)來源：Wind
市場前瞻
據(jù)了解價(jià)格上漲至高位后，下游采購積極性明顯降低，去庫速度也明顯放緩。回顧節(jié)后消費(fèi)情況，其實(shí)無法驅(qū)動價(jià)格有較大幅度的上漲，滬銅的上漲更多還是因?yàn)槊楞~關(guān)稅激勵(lì)所帶來的被動跟漲，因此后續(xù)關(guān)稅問題究竟如何落地可能是影響國內(nèi)銅價(jià)的關(guān)鍵因素。另外，即便在途貨物基本都能進(jìn)入美國，但是國內(nèi)是否會有明顯短缺，仍然需要邊走邊看，因此等回落買入或更好。
貿(mào)易沖突影響下黃金仍處于避險(xiǎn)交易中，在下周對等關(guān)稅公布后，金價(jià)整體或?qū)_高回落，但回調(diào)幅度相對有限，黃金仍處于上行通道中。
關(guān)注及風(fēng)險(xiǎn)提示
美國PMI、非農(nóng)數(shù)據(jù)、通脹預(yù)期、降息路徑變化。
免責(zé)聲明
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標(biāo)簽： 金屬期貨及期權(quán) 銅期貨 金屬
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