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主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)推升黃金破3000,銅價(jià)站上8萬(wàn)大關(guān)

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主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)推升黃金破3000,銅價(jià)站上8萬(wàn)大關(guān)

作者 對(duì)沖研投

2025-03-17

摘要

 
上周中公布的2月CPI總體溫和回落,非常符合當(dāng)下所需:既沒(méi)有引發(fā)對(duì)于衰退的進(jìn)一步擔(dān)憂,也沒(méi)有讓市場(chǎng)重新定價(jià)聯(lián)儲(chǔ)的降息路徑,目前市場(chǎng)仍然預(yù)期聯(lián)儲(chǔ)將在6月降息。另一面目前關(guān)稅問(wèn)題仍然使得市場(chǎng)的物流及定價(jià)相對(duì)更加分裂,在關(guān)稅問(wèn)題沒(méi)有真正落地之前,這種分裂的定價(jià)可能對(duì)價(jià)格仍將帶來(lái)較強(qiáng)的韌性,因?yàn)檐浖觽}(cāng)的基礎(chǔ)可能會(huì)持續(xù)存在。
 

核心觀點(diǎn)

 

1、上周金銅再度上行

 
貴金屬方面,上周COMEX黃金上漲2.6%,白銀上漲4.41%;滬金2504合約上漲2.28%,滬銀2504合約上漲3.85%。主要工業(yè)金屬價(jià)格中,COMEX銅、滬銅分別變動(dòng)+3.59%、+2.72%。
 

2、關(guān)稅影響下的定價(jià)分裂,銅價(jià)繼續(xù)上行

 
上周中公布的2月CPI總體溫和回落,非常符合當(dāng)下所需:既沒(méi)有引發(fā)對(duì)于衰退的進(jìn)一步擔(dān)憂,也沒(méi)有讓市場(chǎng)重新定價(jià)聯(lián)儲(chǔ)的降息路徑,目前市場(chǎng)仍然預(yù)期聯(lián)儲(chǔ)將在6月降息。另一面目前關(guān)稅問(wèn)題仍然是的市場(chǎng)的物流及定價(jià)相對(duì)更加分裂,在關(guān)稅問(wèn)題沒(méi)有真正落地之前,這種分裂的定價(jià)可能對(duì)價(jià)格仍將帶來(lái)較強(qiáng)的韌性,因?yàn)檐浖觽}(cāng)的基礎(chǔ)可能會(huì)持續(xù)存在。
 

3、主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)再起,黃金創(chuàng)歷史新高

 
本周美國(guó)政府再度面臨“關(guān)門(mén)”危機(jī),而后特朗普簽署政府撥款法案暫時(shí)避免了此次危機(jī),但倫敦金受美元主權(quán)信用下降的影響而突破3000大關(guān),伴隨美元持續(xù)偏弱、關(guān)稅預(yù)期搖擺、通脹溫和回落的影響,金價(jià)仍處于上行通道中。
 

基本金屬市場(chǎng)復(fù)盤(pán)

 

(一)COMEX/滬銅市場(chǎng)觀察

 
上周COMEX銅價(jià)延續(xù)上行格局,周中公布的2月CPI總體溫和回落,非常符合當(dāng)下所需:既沒(méi)有引發(fā)對(duì)于衰退的進(jìn)一步擔(dān)憂,也沒(méi)有讓市場(chǎng)重新定價(jià)聯(lián)儲(chǔ)的降息路徑,目前市場(chǎng)仍然預(yù)期聯(lián)儲(chǔ)將在6月降息。另一面目前關(guān)稅問(wèn)題仍然是的市場(chǎng)的物流及定價(jià)相對(duì)更加分裂,在關(guān)稅問(wèn)題沒(méi)有真正落地之前,這種分裂的定價(jià)可能對(duì)價(jià)格仍將帶來(lái)較強(qiáng)的韌性,因?yàn)檐浖觽}(cāng)的基礎(chǔ)可能會(huì)持續(xù)存在。
 
上周SHFE銅價(jià)延續(xù)上行格局,一度突破80000元噸關(guān)口。上周?chē)?guó)內(nèi)冶煉企業(yè)傳出檢修減產(chǎn)的消息,雖然事后也有分析認(rèn)為檢修在預(yù)期之內(nèi),但是根據(jù)我們了解,最終仍然會(huì)包含計(jì)劃之外的產(chǎn)量影響,這也從一個(gè)側(cè)面說(shuō)明當(dāng)前國(guó)內(nèi)原料非常緊張。雖然自由港被印尼政府重新允許了出口銅精礦,但這很難真正逆轉(zhuǎn)加工費(fèi)的頹勢(shì),預(yù)期后續(xù)供應(yīng)擾動(dòng)還會(huì)增加,價(jià)格仍將保持堅(jiān)挺。
 
期限結(jié)構(gòu)方面,COMEX銅價(jià)格曲線角此前向上位移,價(jià)格曲線仍然維持contango結(jié)構(gòu)。上周COMEX庫(kù)存重新開(kāi)始去化,不過(guò)現(xiàn)在庫(kù)存整體都在9-10萬(wàn)噸的相對(duì)高位區(qū)間。由于此前COMEX價(jià)格與其他地區(qū)價(jià)差明顯拉開(kāi),后續(xù)交倉(cāng)的壓力可能不小,因此COMEX的月差可能不會(huì)有太好的表現(xiàn)。
 
上周SHFE銅價(jià)格曲線較此前向上位移,并且價(jià)差結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生明顯變化,5月之后的合約已經(jīng)變成明顯的back結(jié)構(gòu),并且back的幅度在上周還有走闊的跡象。我們此前反復(fù)指出相信今年的borrow策略會(huì)有不錯(cuò)的表現(xiàn),目前已經(jīng)開(kāi)始兌現(xiàn),但是我們認(rèn)為這可能只是剛剛開(kāi)始,今年的月差表現(xiàn)可能會(huì)媲美2021年11月或2022年10月。
 
持倉(cāng)方面,從CFTC持倉(cāng)來(lái)看,上周非商業(yè)多頭占比繼續(xù)增加,目前多頭持倉(cāng)占比回到了相對(duì)中性偏高的水平,考慮到價(jià)格已經(jīng)反彈,空頭占比可能已經(jīng)下降。
 

圖1:CFTC基金凈持倉(cāng)

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

(二)產(chǎn)業(yè)聚焦

 
節(jié)前銅精礦-15.5美元/干噸,較上周跌0.46美元/干噸。銅精礦現(xiàn)貨市場(chǎng)活躍度有所回落,銅精礦現(xiàn)貨TC的持續(xù)走低。銅精礦現(xiàn)貨市場(chǎng)成交有限,但是礦山招標(biāo)有所增加,近期倫銅月差收窄增加了貿(mào)易商操作難度,QP:M+5作價(jià)期減少。整體來(lái)看貿(mào)易商報(bào)盤(pán)積極性降低,多以觀望為主。本周個(gè)別煉廠進(jìn)行檢修,導(dǎo)致采購(gòu)積極性降低。未來(lái)幾天,市場(chǎng)預(yù)計(jì)將在當(dāng)前價(jià)位附近窄幅波動(dòng)。
 

圖2:銅精礦加工費(fèi)

數(shù)據(jù)來(lái)源:SMM
 
現(xiàn)貨方面,由于周內(nèi)銅價(jià)止跌連續(xù)上漲,期間一度突破80000元/噸關(guān)口,漲幅相對(duì)明顯,下游加工企業(yè)畏高情緒顯現(xiàn),采購(gòu)需求表現(xiàn)較為一般;同時(shí)隨著價(jià)格走高,下游新增訂單不佳,因此日內(nèi)接貨多剛需為主,消費(fèi)再度受抑。再往后看,由于目前市場(chǎng)到貨表現(xiàn)減少,庫(kù)存預(yù)計(jì)維持去庫(kù)趨勢(shì),持貨商仍存看好后市升水情緒,低價(jià)大貼水出貨意愿預(yù)計(jì)有限;但考慮到目前高銅價(jià)背景下,下游接貨心理價(jià)位仍需時(shí)間適應(yīng),因此下周升水或區(qū)間運(yùn)行于貼50~升0元/噸附近。
 

圖3:滬銅升貼水

數(shù)據(jù)來(lái)源:SMM
 
國(guó)內(nèi)市場(chǎng)電解銅現(xiàn)貨庫(kù)存35.29萬(wàn)噸,較6日降1.80萬(wàn)噸,較10日降0.40萬(wàn)噸;本周上海市場(chǎng)環(huán)比上周庫(kù)存繼續(xù)下降,但幅度有所放緩;由于周內(nèi)銅價(jià)再度上漲明顯,下游采購(gòu)需求仍有所受抑,同時(shí)市場(chǎng)到貨依舊相對(duì)不多,庫(kù)存因此下降;下周來(lái)看,由于目前進(jìn)口到貨明顯減少,疊加冶煉廠出口,因此市場(chǎng)到貨仍有限,但考慮到目前高銅價(jià)局面下,下游采購(gòu)需求亦相對(duì)不高,因此庫(kù)存預(yù)計(jì)仍將有所下降,但降幅或相對(duì)較小。
 

圖4:全球精煉銅顯性庫(kù)存(含保稅區(qū))

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 
國(guó)內(nèi)各主流市場(chǎng)8mm精銅桿加工費(fèi)多數(shù)上漲,北方略有下調(diào);精銅桿企業(yè)訂單環(huán)比減少,高銅價(jià)對(duì)市場(chǎng)影響明顯;再生銅桿企業(yè)交易環(huán)比減弱,生產(chǎn)有所下滑;精廢桿價(jià)差、再生銅桿貼水基本持平。隨著銅價(jià)走高,市場(chǎng)交易情緒有所調(diào)整,終端高價(jià)接貨的情緒較弱,市場(chǎng)交易較此前有所減少。精銅桿市場(chǎng)生產(chǎn)表現(xiàn)一般,由于新訂單的減少,部分企業(yè)的生產(chǎn)預(yù)期有所下降,后續(xù)若新增訂單補(bǔ)充不足,可能會(huì)迎來(lái)新一輪的檢修期。再生銅桿目前在手訂單較為充足,企業(yè)訂單交付為主,但依然需要擔(dān)憂原料補(bǔ)充;此外還需要注意銅陽(yáng)極市場(chǎng)對(duì)于再生銅桿生產(chǎn)的沖擊。
 

圖5:精銅-廢銅價(jià)差

數(shù)據(jù)來(lái)源:SMM
 

貴金屬市場(chǎng)復(fù)盤(pán)

 

(一)貴金屬市場(chǎng)觀察

 
上周金銀價(jià)格再度上行、COMEX金銀于2882-3017美元/盎司、32.2-34.9美元/盎司區(qū)間內(nèi)運(yùn)行。本周美國(guó)政府再度面臨“關(guān)門(mén)”危機(jī),而后特朗普簽署政府撥款法案暫時(shí)避免了此次危機(jī),但倫敦金受美元主權(quán)信用下降的影響而突破3000大關(guān),伴隨美元持續(xù)偏弱、關(guān)稅預(yù)期搖擺、通脹溫和回落的影響,金價(jià)仍處于上行通道中。

(二)比價(jià)與波動(dòng)率

 
上周,白銀漲幅強(qiáng)于黃金,金銀比震蕩下行;金價(jià)與銅價(jià)同步上行,金銅比窄幅震蕩;原油震蕩偏弱,金油比顯著上行。
 

圖6:COMEX金/COMEX銀

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

圖7:COMEX金/LME銅

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圖8:COMEX金/WTI原油

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 
黃金VIX窄幅震蕩,近期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升,黃金波動(dòng)率相對(duì)偏弱運(yùn)行。
 

圖9:黃金波動(dòng)率

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 
近期人民幣匯率影響較前期減弱,上周黃金內(nèi)外價(jià)差有所回落,白銀內(nèi)外價(jià)差有所回升;金銀內(nèi)外比價(jià)同樣有所回升。
 

圖10:貴金屬內(nèi)外價(jià)差

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

圖11:黃金內(nèi)外比價(jià)

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

(三)庫(kù)存與持倉(cāng)

 
庫(kù)存方面,上周COMEX黃金庫(kù)存為4043萬(wàn)盎司,環(huán)比增加約67萬(wàn)盎司,COMEX白銀庫(kù)存約為44370萬(wàn)盎司,環(huán)比增加約1880萬(wàn)盎司;SHFE黃金庫(kù)存約為15.1噸,環(huán)比持平,SHFE白銀庫(kù)存約為1180噸,環(huán)比減少約47噸。
 

圖12:COMEX貴金屬庫(kù)存

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

圖13:SHFE貴金屬庫(kù)存

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 
持倉(cāng)方面,SPDR黃金ETF持倉(cāng)環(huán)比增加12噸至906噸,SLV白銀ETF持倉(cāng)環(huán)比增加123噸至13672噸;上周COMEX黃金非商業(yè)總持倉(cāng)為35.6萬(wàn)手,其中非商業(yè)多頭持倉(cāng)減少6960手至29.6萬(wàn)手,空頭持倉(cāng)增加201手至6.0萬(wàn)手;非商業(yè)多頭持倉(cāng)占優(yōu),比例較上周下降至58%附近,非商業(yè)空頭持倉(cāng)占比下降至11.7%左右。
 

圖14:COMEX黃金持倉(cāng)

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

圖15:COMEX黃金持倉(cāng)占比

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

圖16:COMEX白銀持倉(cāng)

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

圖17:COMEX白銀持倉(cāng)占比

數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind
 

市場(chǎng)前瞻

 
上周?chē)?guó)內(nèi)冶煉企業(yè)傳出檢修減產(chǎn)的消息,雖然事后也有分析認(rèn)為檢修在預(yù)期之內(nèi),但是根據(jù)我們了解,最終仍然會(huì)包含計(jì)劃之外的產(chǎn)量影響,這也從一個(gè)側(cè)面說(shuō)明當(dāng)前國(guó)內(nèi)原料非常緊張。雖然自由港被印尼政府重新允許了出口銅精礦,但這很難真正逆轉(zhuǎn)加工費(fèi)的頹勢(shì),預(yù)期后續(xù)供應(yīng)擾動(dòng)還會(huì)增加,價(jià)格仍將保持堅(jiān)挺。
 
黃金突破新高后或?qū)⒚媾R短暫的回調(diào),但結(jié)合當(dāng)前宏觀形式及國(guó)內(nèi)外政策的不確定性,金價(jià)仍有上行空間,關(guān)注本周美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的變化。
 

關(guān)注及風(fēng)險(xiǎn)提示

 
零售銷(xiāo)售數(shù)據(jù)、新屋開(kāi)工、成屋銷(xiāo)售、美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議。

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