金屬市場周報
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政策空窗期，等待宏觀指引，金銅震蕩
作者 對沖研投
2024-12-30
摘要
上周金銅窄幅震蕩，近期缺乏明顯趨勢，宏觀層面缺乏較為明顯的指引，加之海外處于圣誕假期，前期對市場形成較大壓制的美元和利率在關鍵點位也出現(xiàn)了一定的暫停，對金銅的壓制暫時緩解，后期美元和利率是否還能進一步上行可能會對價格的短期波動帶來較大的影響，那么近期的時間節(jié)點可能在1月非農(nóng)數(shù)據(jù)，然后才是特朗普的就職，我們認為可能在特朗普正式就職之前，銅價仍將面對一定壓力。
核心觀點
1、上周貴金屬及銅價窄幅震蕩
貴金屬方面，上周COMEX黃金下跌0.15%，白銀下跌0.33%；滬金2502合約上漲1.02%，滬銀2502合約上漲2.11%。主要工業(yè)金屬價格中，COMEX銅、滬銅分別變動+0.7%、+0.3%。
2、宏觀缺乏指引，銅價震蕩
上周COMEX銅價窄幅震蕩，近期銅價缺乏明顯趨勢，宏觀層面缺乏較為明顯的指引，加之海外處于圣誕假期，前期對市場形成較大壓制的美元和利率在關鍵點位也出現(xiàn)了一定的暫停，對銅價的壓制暫時緩解，后期美元和利率是否還能進一步上行可能會對價格的短期波動帶來較大的影響，那么近期的時間節(jié)點可能在1月非農(nóng)數(shù)據(jù)，然后才是特朗普的就職，我們認為可能在特朗普正式就職之前，銅價仍將面對一定壓力。
3、正逢假期，貴金屬價格表現(xiàn)平靜
上周美元指數(shù)及美債收益率于高位震蕩，金價承壓于低位運行，而后海外處于圣誕假期，貴金屬價格整體相對平靜，國內(nèi)金銀價格跟隨。短期來看，金價仍處于寬幅震蕩區(qū)間，但中期看地緣危機似乎難以快速結束，避險需求將對金價產(chǎn)生一定支撐，同時，美國潛在的再通脹風險仍有再度推升金價的可能。
基本金屬市場復盤
（一）COMEX/滬銅市場觀察
上周COMEX銅價窄幅震蕩，近期銅價缺乏明顯趨勢，宏觀層面缺乏較為明顯的指引，加之海外處于圣誕假期，前期對市場形成較大壓制的美元和利率在關鍵點位也出現(xiàn)了一定的暫停，對銅價的壓制暫時緩解，后期美元和利率是否還能進一步上行可能會對價格的短期波動帶來較大的影響，那么近期的時間節(jié)點可能在1月非農(nóng)數(shù)據(jù)，然后才是特朗普的就職，我們認為可能在特朗普正式就職之前，銅價仍將面對一定壓力。
上周SHFE銅價偏弱運行，75000元/噸一線壓力較大，目前國內(nèi)進入政策的空窗期，跟政策相關的重要會議也要等到春節(jié)后，最近對政策預期的傳言也比較平淡，對銅價的激勵變?nèi)?，但是近期國?nèi)銅消費又有所改善，給銅價提供了較好的下方支撐。再往后看，國內(nèi)在1月中下旬開始將進入淡季，但是淡季只要符合季節(jié)性就不會對價格有太大壓力，還是需要等待宏觀層面的進一步指引。
期限結構方面，COMEX銅價格曲線較此前向上位移，價格曲線仍然維持contango結構。上周COMEX庫存小幅累積，后續(xù)持續(xù)去庫預期偏弱。預計COMEX銅的價差結構仍將以contango為主，需要關注全年進口長單的簽約情況以及明年初單月的進口節(jié)奏變化。
上周SHFE銅價格曲線較此前向上位移，價格曲線仍然呈現(xiàn)contango結構。進入12月國內(nèi)去庫表現(xiàn)尚可，下游消費反映較為積極，我們看到了更加積極的點價等，但臨近年末，貿(mào)易及下游企業(yè)紛紛面臨關賬，整體成交相對清淡，去庫節(jié)奏放緩，1月將進入季節(jié)性累庫的時間窗口，現(xiàn)在再去做多月差可能并不是特別明智。
持倉方面，從CFTC持倉來看，上周非商業(yè)空頭占比繼續(xù)增加，與價格震蕩偏弱匹配，目前空頭持倉占比仍在相對低位。
圖1：CFTC基金凈持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
（二）產(chǎn)業(yè)聚焦
銅精礦TC周指數(shù)為7.82美元/干噸，較上周跌1.70美元/干噸。銅精礦現(xiàn)貨市場冷清，銅精礦現(xiàn)貨TC維持下行趨勢，市場交易有限，CSPT召開季度會議，敲定2025年第一季度銅精礦現(xiàn)貨TC指導價為25美元/干噸，2.5美分/磅，較2024年四季度35美元，有明顯下行趨勢。日本某冶煉廠與Antofagasta長單談判，以25美元簽訂。市場供應端現(xiàn)階段穩(wěn)定，但是長期看來趨勢偏緊張，需求端，新項目持續(xù)推進中。
圖2：銅精礦加工費
數(shù)據(jù)來源：SMM
現(xiàn)貨方面，周內(nèi)銅價表現(xiàn)重心上移，盤面大部分時間偏強運行為主，且隨著上海市場庫存開始累庫，加之部分持貨商年末回款換現(xiàn)需求，日內(nèi)積極大幅下調(diào)升水出貨，周尾現(xiàn)貨市場表現(xiàn)大幅貼水局面。由于年末企業(yè)資金關賬結算影響，下游市場消費同樣表現(xiàn)低迷，采購情緒基本降至冰點。下周來看，周初正值年末月底，料現(xiàn)貨市場成交活躍度仍較為低迷，同時節(jié)后下游消費存在一定回升空間，現(xiàn)貨貼水幅度或?qū)⒈憩F(xiàn)受限。但考慮到目前國內(nèi)冶煉廠年度長單期間博弈，國產(chǎn)品牌貨源到貨難有明顯增量，升水下跌空間同樣有限，因此市場現(xiàn)貨升水或區(qū)間運行于貼100~升0元/噸附近。
圖3：滬銅升貼水
數(shù)據(jù)來源：SMM
國內(nèi)市場電解銅現(xiàn)貨庫存10.17萬噸，較19日降0.57萬噸，較23日降0.50萬噸；本周上海市場社會庫存繼續(xù)表現(xiàn)增加，由于臨近年末，市場交易活躍度低迷，同時下游企業(yè)受制于回籠資金等影響，采購需求走弱，加之周內(nèi)進口銅仍有增量到貨流入，庫存因此繼續(xù)回升；下周來看，由于逐漸步入月底，料下游消費難有回升空間，且進口銅流入仍有增量，因此預計下周庫存繼續(xù)表現(xiàn)累庫。
圖4：全球精煉銅顯性庫存（含保稅區(qū)）
數(shù)據(jù)來源：Wind
國內(nèi)各主流市場8mm精銅桿加工費多數(shù)下跌，廣東市場受原料價格影響上漲；精銅桿企業(yè)訂單下滑，企業(yè)進入年末調(diào)整期；再生銅桿產(chǎn)銷積極性不足，市場熱度有限；精廢桿價差微幅擴大，再生銅桿貼水幅度擴大更為明顯。目前精銅桿企業(yè)進入年末調(diào)整期，產(chǎn)銷表現(xiàn)預期下滑，尤其是中大型企業(yè)，其檢修時間和檢修影響量更為明顯，因此短期內(nèi)精銅桿供應量呈現(xiàn)下滑趨勢。再生銅桿企業(yè)生產(chǎn)積極性不足，政策變化再度影響企業(yè)產(chǎn)銷心態(tài)，預計市場近期變化較為明顯，產(chǎn)出有下滑預期。
圖5：精銅-廢銅價差
數(shù)據(jù)來源：SMM
貴金屬市場復盤
（一）貴金屬市場觀察
上周貴金屬價格窄幅震蕩，COMEX金銀于2623-2656美元/盎司、29.8-30.5美元/盎司區(qū)間內(nèi)運行。上周美元指數(shù)及美債收益率于高位震蕩，金價承壓于低位運行，而后海外處于圣誕假期，貴金屬價格整體相對平靜，國內(nèi)金銀價格跟隨。
（二）比價與波動率
上周，白銀跌幅弱于黃金，金銀比震蕩下行；銅價小幅走強，金銅比震蕩下行；原油小幅上漲，金油比震蕩下行。
圖6：COMEX金/COMEX銀
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖7：COMEX金/LME銅
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖8：COMEX金/WTI原油
數(shù)據(jù)來源：Wind
黃金VIX于低位震蕩，避險需求較前期有所減弱。
圖9：黃金波動率
數(shù)據(jù)來源：Wind
近期人民幣匯率影響較前期走弱，上周黃金白銀內(nèi)外價差有所回落；內(nèi)外比價有所回落。
圖10：貴金屬內(nèi)外價差
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖11：黃金內(nèi)外比價
數(shù)據(jù)來源：Wind
（三）庫存與持倉
庫存方面，上周COMEX黃金庫存為2137萬盎司，環(huán)比增加約192萬盎司，COMEX白銀庫存約為31603萬盎司，環(huán)比增加約246萬盎司；SHFE黃金庫存約為15.1噸，環(huán)比增加0.1噸，SHFE白銀庫存約為1366噸，環(huán)比增加約127噸。
圖12：COMEX貴金屬庫存
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖13：SHFE貴金屬庫存
數(shù)據(jù)來源：Wind
持倉方面，SPDR黃金ETF持倉環(huán)比減少4.9噸至873噸，SLV白銀ETF持倉環(huán)比減少101噸至14324噸；上周COMEX黃金非商業(yè)總持倉為34.4萬手，其中非商業(yè)多頭持倉減少21354手至30.3萬手，空頭持倉增加7809手至4.1萬手；非商業(yè)多頭持倉占優(yōu)，比例較上周下降至64.9%附近，非商業(yè)空頭持倉占比下降至8.8%左右。
圖14：COMEX黃金持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖15：COMEX黃金持倉占比
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖16：COMEX白銀持倉
數(shù)據(jù)來源：Wind
圖17：COMEX白銀持倉占比
數(shù)據(jù)來源：Wind
市場前瞻
目前國內(nèi)進入政策的空窗期，跟政策相關的重要會議也要等到春節(jié)后，最近對政策預期的傳言也比較平淡，對銅價的激勵變?nèi)?，但是近期國?nèi)銅消費又有所改善，給銅價提供了較好的下方支撐。再往后看，國內(nèi)在1月中下旬開始將進入淡季，但是淡季只要符合季節(jié)性就不會對價格有太大壓力，還是需要等待宏觀層面的進一步指引。
短期來看，金價仍處于寬幅震蕩區(qū)間，但中期看地緣危機似乎難以快速結束，避險需求將對金價產(chǎn)生一定支撐，同時，美國潛在的再通脹風險仍有再度推升金價的可能。
關注及風險提示
美國PMI、降息路徑、地緣沖突等。
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