一是美股大幅下跌，在科技股擁擠的交易引發(fā)了市場(chǎng)恐慌性出逃。為了調(diào)整美股的一些杠桿交易頭寸，部分投資者不得不拋售黃金來?yè)Q取流動(dòng)性，以防止解除杠桿交易后的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。7月中旬以來，美股在上漲“爬坡”過程中就顯現(xiàn)疲態(tài)，由于部分科技公司業(yè)績(jī)不及預(yù)期，估值偏高和經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂引發(fā)美股“踩踏式”擠泡沫式的大幅下跌。8月2日美國(guó)公布的非農(nóng)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)弱于預(yù)期，這是美股“大跳水”的導(dǎo)火索。

 

二是日本央行加息導(dǎo)致日元套息交易逆轉(zhuǎn)，日元匯率和利率上升導(dǎo)致套息交易的投資者資產(chǎn)端大規(guī)模虧損，被迫調(diào)整頭寸，并同時(shí)拋售黃金換取流動(dòng)性以便補(bǔ)充杠桿交易的保證金。日本央行7月31日意外加息，以及美聯(lián)儲(chǔ)9月降息幾乎被完全定價(jià)，日元套利交易“魅力”不再，投資者開始將手中的美元資產(chǎn)換回日元。日本股市的大幅下跌部分源于美日利差收窄引發(fā)“套利交易”逆轉(zhuǎn)。

 

從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈動(dòng)蕩、極度恐慌甚至爆發(fā)金融危機(jī)時(shí)，黃金的避險(xiǎn)屬性往往不是一開始就會(huì)發(fā)揮出來，先要經(jīng)歷一段的拋售換取流動(dòng)性的階段。從投資組合來講，持有黃金有利于降低投資組合的β風(fēng)險(xiǎn)，但是一旦投資組合整體出現(xiàn)虧損，投資者往往連帶黃金一起拋售。2008年金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，當(dāng)年9-11月，標(biāo)普500指數(shù)分別下跌了9.1%、16.9%和7.5%，作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的黃金價(jià)格先跌后漲，其中10月暴跌了18.5%。2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，標(biāo)普500指數(shù)在2001年和2002年分別下跌了13%和24.4%，黃金價(jià)格在2001年一季度下跌4.7%，當(dāng)年二季度開始大幅上漲。

 

 

回顧以往每一輪的美國(guó)引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)或金融危機(jī)都會(huì)伴隨美元流動(dòng)性危機(jī)，在美元流動(dòng)性危機(jī)的情況下，各類資產(chǎn)會(huì)無差別的遭遇拋售。而此輪市場(chǎng)暴跌并沒有觸發(fā)美元流動(dòng)性危機(jī)，因此黃金會(huì)在市場(chǎng)恐慌過后繼續(xù)受到投資者的青睞。

 

8月5日的大跌并沒有觸發(fā)美元持續(xù)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。反映市場(chǎng)流動(dòng)性指標(biāo)的TED利差和主要銀行的CDS并沒有大幅擴(kuò)張。因此，此輪市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)更多來源于過于擁擠的交易和一致性預(yù)期的反轉(zhuǎn)。8月5日，TED利差降至0.04個(gè)百分點(diǎn)，在8月2日一度擴(kuò)大至0.2個(gè)百分點(diǎn)。

 

此前在4月，同樣一度出現(xiàn)美股和黃金同時(shí)下跌的情形。當(dāng)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)量化緊縮，每月減少600億美元國(guó)債的購(gòu)買，需要商業(yè)銀行來接棒美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買國(guó)債。與此同時(shí)，作為回收美元流動(dòng)性的美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)協(xié)議規(guī)模持續(xù)不斷下降，原因在于由于商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金因購(gòu)買國(guó)債消耗較多，且流動(dòng)性流向高息的貨幣基金，市場(chǎng)一度出現(xiàn)流動(dòng)性趨緊的苗頭。隨著美聯(lián)儲(chǔ)減緩量化緊縮的力度，美元流動(dòng)性開始回暖。如果這一輪市場(chǎng)動(dòng)蕩引發(fā)美元流動(dòng)性緊張，那么并不排除美聯(lián)儲(chǔ)通過公開市場(chǎng)操作或創(chuàng)設(shè)貨幣工具來釋放流動(dòng)性，類似于2023年美國(guó)硅谷銀行危機(jī)爆發(fā)后創(chuàng)設(shè)的銀行定期融資計(jì)劃（BTFP）。

 

 

在美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，就業(yè)市場(chǎng)降溫的背景下，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期急劇升溫。在名義利率下行引導(dǎo)下，美元實(shí)際利率同樣下降，刺激私人部門投資需求。截止8月5日，衡量美元實(shí)際利率的10年期TIPS收益率下降至1.71%，創(chuàng)今年2月2日以來最低紀(jì)錄。美元實(shí)際利率作為黃金的機(jī)會(huì)成本，其下行刺激了黃金的投資需求。截止8月6日，全球最大的黃金ETF——SPDR持有黃金量增至844.9噸，此前在7月31日一度升至846.05噸，創(chuàng)2月7日以來最高紀(jì)錄。

 

從風(fēng)險(xiǎn)管理策略來看，短期金融市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，去杠桿交易觸發(fā)的黃金拋售，這可能會(huì)導(dǎo)致部分投資者前期的黃金多頭頭寸出現(xiàn)巨額的浮虧，甚至部分杠桿交易者出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，投資者可以增加防守策略。