從國內(nèi)經(jīng)濟來看，2023年1-4月，工業(yè)增加值增速出現(xiàn)階段性反彈，其中4月反彈至5.6%，主要是制造業(yè)產(chǎn)出恢復，但是需求不足。分行業(yè)來看，上游采礦業(yè)，由于需求不足導致工業(yè)增加值增速放緩，甚至在4月出現(xiàn)了同比負增長。而中游加工制造業(yè)，例如有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)增加值同比增速穩(wěn)步回升，在4月升至7.4%，高于去年同期的1.4%的增速。

 

從官方制造業(yè)PMI分項指標來看，生產(chǎn)指數(shù)回落慢于新訂單指數(shù)回落，5月制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)回落至49.6%，但是新訂單指數(shù)回落至48.3%，這也說明制造業(yè)的產(chǎn)出增速依舊高于需求增速，帶來的是制造業(yè)被迫主動去庫存。2023年2月，產(chǎn)成品存貨同比增速攀升至10.7%，稍后逐步回落，到5月回落至5.9%，回到相對合理的增速。

 

有色金屬產(chǎn)量相對穩(wěn)定，只有電解鋁和電解鎳產(chǎn)量出現(xiàn)階段性下降，但1-4月累計產(chǎn)量同比還是增長的。國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，2023年1-4月，精煉銅、電解鋁、精煉鉛、精煉鋅累計產(chǎn)量同比分別增長12.9%、3.9%、9.7%和8.2%。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，1-4月，國內(nèi)電解鎳產(chǎn)量同比增長36.4%。為了進一步驗證國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量的增長，安泰科調(diào)研國內(nèi)22家主流銅冶煉企業(yè)，發(fā)現(xiàn)這22家銅冶煉企業(yè)精煉銅產(chǎn)量在4月同比增長18.5%。

 

對于電解鋁而言，由于雙碳政策的實施，以及4500萬噸產(chǎn)能天花板的限制，近五年國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能擴張放緩。再加上電解鋁產(chǎn)能向水電等清潔能源地區(qū)轉(zhuǎn)移，水電等清潔能源的不穩(wěn)定導致電解鋁產(chǎn)量會出現(xiàn)波動。2023年2月，云南因持續(xù)干旱再次減產(chǎn)20%的產(chǎn)能。不過，由于國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能整體上處于過剩的狀態(tài)，因此水電不穩(wěn)帶來的減產(chǎn)對鋁供應(yīng)沖擊相對有限。

 

從海外市場來看，盡管由于歐洲天然氣價格持續(xù)大幅下跌，歐洲非民用電價大幅回落，2023年歐洲電解鋁和精煉鋅產(chǎn)業(yè)將會出現(xiàn)復產(chǎn)，這意味著類似于2022年因能源危機導致海外有色金屬減產(chǎn)的情況不會再現(xiàn)。銅方面，國際銅研究小組發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2023年一季度，全球精煉銅產(chǎn)量同比增長7.5%，達到669萬噸。鋁方面，國際鋁業(yè)協(xié)會（IAI）數(shù)據(jù)顯示，2023年4月，全球原鋁產(chǎn)量為562.8萬噸，高于去年同期的560.9萬噸。

 

 

從經(jīng)濟增速來看，2023年一季度海外經(jīng)濟體都在減速，這意味著有色金屬海外需求在走弱。據(jù)OECD公布的數(shù)據(jù)，2023年一季度，G7的GDP同比增速回落至1.2%，而去年同期高達4%。

 

分國家看，2023年一季度美國GDP實際同比增速回落至1.6%，環(huán)比折年率回落至1.3%，去年四季度為2.6%。美國銅消費主要是建筑、耐用品和家電方面，而1-4月美國房地產(chǎn)在按揭貸款利率持續(xù)攀升的情況下不斷走弱，其中4月美國新房開工同比下降了22.3%。國際銅研究小組研究發(fā)現(xiàn)，2023年第一季度，全球精煉銅市場供應(yīng)過剩33.2萬噸，去年同期為過剩0.8萬噸。美國鋁消費主要分布在交通運輸、建筑和包裝，分別占鋁總消費比重的39%、25%和16%?？梢苑磻?yīng)美國交通運輸景氣的核心資本訂單在4月同比僅僅增長2.6%，去年同期增速達到5.8%。

 

從國內(nèi)來看，有色金屬主要消費領(lǐng)域在于電力、建筑、家電和交通運輸?shù)取?023年1-4月，家電和汽車受益于出口，產(chǎn)銷沒有大幅下滑。1-4月，社會零售銷售中的家用電器和音響器材類銷售同比下降0.3%，其中國內(nèi)家電出口累計金額同比2.5%。1-4月，中期協(xié)公布的國內(nèi)汽車產(chǎn)量同比增長8.6%，主要是新能源產(chǎn)量增長帶動，傳統(tǒng)燃油車產(chǎn)量僅僅增長5.6%。

 

房地產(chǎn)投資增速處于低位。對于銅而言，建筑用銅約占國內(nèi)銅消費的8%左右，每月約為6.4萬噸。而1-4月，房地產(chǎn)投資累計同比下降6.2%，房屋竣工面積累計同比增長18.8%，銅消費在地產(chǎn)領(lǐng)域主要是竣工后裝修階段，但是1-4月社會零售銷售的建筑及裝潢材料銷售同比下降4.5%，這意味著竣工后房屋裝修對銅的消費拉動還是偏弱的。

 

而電力投資同比增速回升，其中1-4月，電源投資和電網(wǎng)投資累計同比分別增長53.6%和10.3%，主要受益于光伏和風力裝機容量攀升，但是4月之后風光裝機容量增速開始回落，意味著電力投資增速回升對有色金屬消費拉動缺乏持續(xù)性。

 

 

從當前國內(nèi)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存來看，4月增速回落至5.9%，這意味著工業(yè)企業(yè)主動去庫存告一段落?？紤]到金九銀十旺季即將來臨，中游加工制造業(yè)和下游終端企業(yè)可能會出現(xiàn)階段性庫存會驅(qū)動有色金屬出現(xiàn)階段性反彈。

 

然而，有色金屬反彈的高度有限。一方面國內(nèi)外經(jīng)濟前景不佳。從海外市場來看，歐美銀行業(yè)危機帶來的信貸緊縮、持續(xù)高利率對居民消費的抑制和企業(yè)部門償債壓力構(gòu)成挑戰(zhàn)，這意味著四季度歐美經(jīng)濟大概率會出現(xiàn)衰退。以美國為例，從工業(yè)制造業(yè)來看，工商業(yè)信貸受銀行業(yè)危機而持續(xù)走弱，而強勁的就業(yè)市場繼續(xù)為美國居民提供保持支出的資金。4月美國居民個人消費支出環(huán)比上升了0.8%，前值為0%。不過，從消費者信心指數(shù)來看，5月美國居民個人消費支出大概率會再次下行。從我們的經(jīng)濟預(yù)測模型推導出四季度美國居民消費支出可能進入負增長，從而經(jīng)濟出現(xiàn)衰退。另一方面，海外美聯(lián)儲年內(nèi)難以降息，而國內(nèi)貨幣政策估計也很難放松，主要通過改革釋放紅利和產(chǎn)業(yè)政策提供經(jīng)濟復蘇動能。從央行一季度貨幣執(zhí)行報告可以看出，“穩(wěn)健的貨幣政策要精準有力，總量適度，節(jié)奏平穩(wěn)”的提法意味著貨幣總量寬松可能性不大，另外還提到“搞好跨周期調(diào)節(jié)，保持流動性合理充裕，保持貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配”，這意味著中國央行的貨幣政策要考慮跨周期因素，不同于以往的逆周期操作。

 

總結(jié)，2023年下半年有色金屬走勢，有機會再次出現(xiàn)一波反彈，反彈的動力來源于工業(yè)企業(yè)主動去庫存后的階段性補庫活動，尤其是，金九銀十旺季前下游會適當補庫。然而，經(jīng)濟前景不佳，以及國內(nèi)外貨幣政策難以放松，信用收縮將繼續(xù)制約社會總需求，這意味著有色金屬年內(nèi)反彈高度還是有限的。