股指產(chǎn)品
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美國經(jīng)濟逐步放緩, 美股的熊市開始了嗎？
作者 期貨日報
2022-11-24在美國公布10月CPI增速回落超預期之后，全球權益類資產(chǎn)出現(xiàn)大幅反彈，受美元流動性收緊、美元名義利率抬升的美股也出現(xiàn)較為強勁的反彈。
我們認為隨著美聯(lián)儲加息節(jié)奏的放緩，流動性收縮對美股的利空效果邊際遞減，但由于未來美國經(jīng)濟衰退的可能性很大，美股還面臨估值和盈利下行的壓力，因此美股可能還處于探底階段。
貨幣收緊對美股的利空邊際遞減
從通脹角度來看，10月美國CPI和核心CPI增速回落超預期，這在很大程度上導致市場對美聯(lián)儲未來加息節(jié)奏放緩的預期大幅升溫。隨著美國經(jīng)濟狀況變得越來越復雜，美聯(lián)儲權衡加息的壓力和難度也在與日俱增。
10月21日，2024年票委、舊金山聯(lián)儲主席戴利鴿派發(fā)聲，雖支持繼續(xù)加息，但也警告“在完成加息工作時不要做過頭”，強調(diào)注意加息影響的滯后性。今年票委、克利夫蘭聯(lián)儲主席梅斯特也稱，支持美聯(lián)儲進入降速加息的新節(jié)奏，但當前遠未完成加息。
然而，美國通脹回落，但是還處于歷史高位，甚至并不排除由于地緣政治、逆全球化、工資-通脹螺旋和能源投資不足帶來的新一輪通脹攀升的壓力。實際上，全球供應問題并沒有在疫情后徹底解決。正常的經(jīng)濟周期中，政府貨幣正常不應關注供給，因為市場經(jīng)濟中供給不是問題，只要價格上升到一定程度就會刺激資本開支擴大，但是疫情導致不少經(jīng)濟體勞動參與率下降，物流不暢。而綠色能源轉(zhuǎn)型、地緣沖突加劇以后，能源供給不足問題可能會存在很長時間。
回顧上個實際70年代滯漲期，美聯(lián)儲根據(jù)“菲利普斯曲線”中通脹與失業(yè)的負相關關系得出結論認為，只要產(chǎn)出缺口為負，或失業(yè)率高于4.5%，寬松的貨幣政策就不會引發(fā)通貨膨脹。而實際情況卻事與愿違，一方面在實際工資剛性和高漲通脹預期下，工資和物價呈現(xiàn)螺旋式上升，形成生活成本提升-工人要求提高工資-企業(yè)轉(zhuǎn)嫁成本-物價繼續(xù)上升-強化通脹預期的惡性螺旋傳導鏈條。另一方面石油危機徹底導致美國通脹失控。
美股還面臨盈利下行的壓力
從我們美股多因子分析模型來看，隨著美國經(jīng)濟逐步放緩，且很大可能出現(xiàn)衰退，美股盈利壓力會繼續(xù)下行。通過相關機構測算，2022年二季度，標普500 EPS同比4%，較一季度的8%明顯回落；納斯達克100指數(shù)EPS同比-12.9%，較一季度的2.5%繼續(xù)回落且已轉(zhuǎn)負。預計三、四季度美股EPS還將進一步下行。
從美國經(jīng)濟來看，盡管短期存在韌性，但是2023年上半年存在較大的衰退風險，瑞銀（UBS）經(jīng)濟學家預測美國2023年第二季度至第四季度將出現(xiàn)衰退。筆者認為，美國經(jīng)濟下行壓力可能來源于以下幾個方面：
（1）美國居民消費在儲蓄耗盡之后面臨大幅收縮的風險。從儲蓄率角度來看，2020年疫情期間，美國政府的刺激措施和失業(yè)救濟金讓消費者現(xiàn)金充裕，同時疫情期間消費機會和場景匱乏，導致美國居民儲蓄率大幅攀升至16.8%。而隨著2022年通脹的攀升，居民實際可支配收入明顯下降，消費者不再像過去那樣使用儲蓄來償還信用卡債務，而是進一步擴大負債。近日，紐約聯(lián)儲報告稱，第三季度信用卡余額同比增長15%（增幅為二十年來最大），與此同時，所有收入群體的拖欠率都有所上升。
從居民部門債務占GDP的比重這個指標來看，2022年美國居民部門債務出現(xiàn)了明顯的攀升。據(jù)筆者測算，截至2022年三季度，美國居民部門未償還債務余額占GDP的比重攀升至93.3%，去年同期為89.4%。
（2）美國樓市將迎來深度調(diào)整。根據(jù)美國全國房地產(chǎn)經(jīng)紀人協(xié)會（NAR）發(fā)布的的數(shù)據(jù)，美國10月成屋銷售連續(xù)第9個月下降，連續(xù)下降月數(shù)創(chuàng)歷史最長，當前美國成房銷售下降勢頭超過了2008年次貸危機時期。
（3）債券市場也反映出美國經(jīng)濟出現(xiàn)衰退的風險很大。一方面，伴隨著美聯(lián)儲縮表，美國抵押貸款債券市場變得冷清，債券利率達到20年來的最高水平。另一方面，美債長短期利差持續(xù)倒掛。其中，截至11月21日，2年期和10年期美債利差倒掛65個基點，美聯(lián)儲看重的3個月期和10年期美債倒掛58個基點。從歷史規(guī)律來看，美債長短期利差倒掛發(fā)生在美聯(lián)儲加息周期，美國經(jīng)濟大概率在未來半年至1年出現(xiàn)衰退。
總結，隨著美國經(jīng)濟狀況變得越來越復雜，美聯(lián)儲權衡加息的壓力和難度也在與日俱增，但是美聯(lián)儲在通脹沒有回落至2%的政策目標之前很難停止加息。只不過由于通脹回落、考慮加息的滯后效應和美國多個經(jīng)濟指標放緩，美聯(lián)儲加息節(jié)奏可能會放緩，這使得美股遭遇利空壓力會邊際減弱。然而，從盈利和估值角度來看，隨著美股經(jīng)濟增速的放緩甚至在明年上半年陷入衰退，美股還處于探底階段，并不排除再創(chuàng)新低的可能性。
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